文｜懂财帝

2026年3月26日，快手发布2025年财报后，股价开盘即大幅下挫，盘中一度暴跌超13%。

尽管财报显示营收1428亿元、经调整净利润206亿元，双双创下新高，但市场却用“脚”投票。

这背后是市场对快手增长叙事彻底转变的集中反应，核心逻辑已从“追逐高增长”转向“审视增长的可持续性与质量”。

一、暴跌的直接导火索：关键增长指标全面失速

电商GMV增速断崖式下跌：2025年第四季度电商GMV同比增速仅为12.9%，较2021年近80%的高增长时代已不可同日而语。更关键的是，公司宣布将跟随阿里、拼多多的步伐，停止单独披露季度和年度GMV数据。这一举动被市场普遍解读为：公司自身也认为以GMV为核心的高增长故事已经结束。 用户增长基本停滞：2025年第四季度，月活跃用户（MAU）同比增速骤降至0.7%，日活跃用户（DAU）环比甚至下降800万。这标志着快手作为互联网平台，最根本的用户增长引擎已接近熄火

二、深层忧虑：从“成长股”到“价值股”的估值逻辑切换

市场对快手的担忧远不止于增速放缓，而是对其整个商业模式的重新定价：

“效率提升”替代“规模增长”：当前的利润增长（净利率提升至16%）主要依靠AI降本、削减费用等效率手段，而非业务扩张。市场认为效率提升有物理上限，无法支撑长期的高估值。 用户价值天花板显现：财报显示，快手高价值用户占比仅约15.5%，单个日活用户日均收入约1元，不足主要竞争对手的一半。这意味着在现有用户结构下，变现效率的提升空间已十分有限 AI新故事尚难挑大梁：尽管可灵AI年化收入运行率已达2.4亿美元，但其约30亿元的AIGC营销消耗与主营业务深度绑定。市场在质疑：它究竟是一个独立的“第二增长曲线”，还是仅仅服务于主业广告的“效率工具”？其规模目前尚不足以抵消核心业务放缓的影响。

“利好出尽”的博弈：在财报发布前，股价已从高位回调超40%，部分反映了增长放缓的预期。当一份“稳健”但缺乏惊喜的财报落地，便成了资金获利了结或止损的催化剂。 行业“叙事真空”：整个中国互联网行业都面临旧增长模型（用户、GMV）失效，而新估值锚（如AI）尚未完全建立的困境。快手作为典型样本，其股价暴跌反映了市场对整个板块的悲观情绪。 安全事件的余波：2025年12月，平台遭遇黑灰产攻击导致直播功能被迫全域关停近一小时，暴露了内容安全风险，也损害了投资者信心。

总结：快手此次暴跌，是一份“稳健”财报与一个“悲观”未来激烈碰撞的结果。市场不再为“利润创新高”买单，而是为“增长见顶”定价。它宣告了快手作为高成长互联网平台的故事暂告一段落，未来其估值将更接近于一家依靠存量用户精耕细作、并需向市场证明AI能带来真正增量空间的“现金牛”公司。股价能否企稳，将取决于其能否在用户规模见顶的背景下，找到并验证新的、可持续的增长动力。